事件：11月16日晚，中国证监会发布公告，同意百济神州在科创板首次公开发行股票注册，公司本次首发拟募资200亿元。百济神州是中国创新型抗癌药企业的标杆，此次登陆科创板将实现“美股+H股+A股”三地上市。本文将从公司证监会上市问询函出发，管中窥豹，浅析当前监管部门对国内创新药企业上市的关注方向。

百济神州作为首个实现三地上市的创新药企业，业内知名度高，具有行业代表性意义。对于投资人来说，证监会上市问询函是非常值得关注的公开信息。在本次上市前问询环节中，证监会共发起三轮问询，向百济神州提出了50多个问题，问题的角度覆盖全面而深入，非常具有代表性。

图1：证监会针对百济神州科创板上市的问询情况

数据来源：上海证券交易所，中康产业资本研究中心

从问题内容来看，证监会的重点关注公司的股权结构和高管情况、技术与业务、公司治理与独立性、财务会计信息与管理层、重大事项提示及风险因素几个方面。针对百济神州的创新药企地位、商业模式和境外上市历史，证监会特别关注公司在境外大股东问题、行业地位与业务细节、境内外上市的制度差异性等问题。

境外大股东问题——安进问题

境外大股东问题主要针对安进。百济神州目前与安进主要存在两重关系，一是授权许可的业务关系，二是股权关系。

授权许可关系始于2019年10月31日，公司自安进获得三款药物在中国商业化销售的权利，以及在全球范围内共同开发一系列抗肿瘤管线药物，并获得药物在中国一定期间的商业化销售权利，安进因此拥有公司多个药品的分销权、多条管线产品全球研发合作权。

股权关系上，公司向安进进行股份配售，2020年1月2日公司向安进发行ADS，该次发行完成后安进持有公司20.5%的股份，成为公司第一大股东，拥有本次科创板发行的优先认股权。

这可能导致安进这一境外主体对公司日常经营、股权结构、公司治理产生重大影响，从而影响到上市主体经营独立性、国内中小股东权益保护等一系列问题。为此，证监会在三轮问询中4次追问安进问题，凸显出对境外第一大股东潜在风险的高度重视。目前大部分头部创新药企都已在境外上市，股权问题是他们回归A股需要面临的首要考验。

行业地位与业务细节

百济神州作为创新药领域公认的标杆型企业，其行业地位早已不言而喻。但在三轮问询中，证监会针对其行业地位、技术优势、全流程业务细节等提出了近20个问题。

图2：证监会对百济神州科创板上市提出的技术与业务方面问题

数据来源：上海证券交易所，中康产业资本研究中心

证监会根据公司授权许可和合作开发的商业模式，有针性的对公司商业化布局和合作规划做了一系列提问。比较突出的特点是，在业务板块证监会提问的细致程度非常高，如在商业化方面，要求说明公司中美两国商业化团队在报告期内人均产出情况，与同行业可比公司比较情况，结合产品发展阶段进一步分析差异原因；在授权合作方面，要求提供收入的可持续性、终止收购的原因及相应的会计影响。

对于创新药企来说，目前主流的发展模式是自研、授权许可和合作开发，后两者由于风险相对较低、收益相对可控而为绝大部分企业所青睐。通过本次证监会对百济神州的业务板块问询可以看出，国内监管部门对上市创新药企授权许可和合作开发模式的关注点非常之细，部分企业无脑引进、低效合作的发展方式难以轻易跨过科创板上市门槛。而从业务问询的方向也可以看出，未来只有真正业务过硬、业绩增长具有可持续性的企业才能够被市场认可。

境内外上市的制度差异性

2016年、2018年，百济神州先后登陆美股纳斯达克、港交所，以境外企业模式运营多年，制度上与国内企业存在诸多差异。本次问询中，证监会多次提及境内外制度差异问题，具体体现在公司治理架构（股东大会运行、独立董事制度、董事会、监事会、公司秘书与董秘）核心股东权利（获取资产收益、决策权、获取剩余财产分配）、反收购安排、开曼群岛法院的独家司法管辖权、募集资金管理安排等。

制度差异的重要落脚点为对股东权益的保护上，如科创板上市问询函中问道，在科创板发行上市，公司将如何适应A股市场环境，有效体现对A股股东利益的保护。对此，公司以红筹企业投资者保护要求为标准进行公司治理模式调整，根据《证券法》《科创板上市规则》等A股规则的规定补充制定了一系列公司治理制度，如关联交易制度、A股募集资金管理制度、信息披露等相关制度。

对于创新药企来说，弥合境内外制度差异性是回归A股必要的一个环节，也是管理部门合规问询的重要部分。好在制度的建立有章可循，有法可依，对于企业来说需要考虑的是如何将制度落实，以及更好的为公司治理服务。

结语

当前，国内对创新药企业最为友好的上市板块为科创板，本次百济神州科创板上市可以称之为一个标志性事件，而证监会对其进行的上市前问询也非常具有代表性，为将来更多的境外创新药企业回归国内、创新药企业登录科创板提供了指导方向：在解决了股权架构、业务增长性和制度性问题后，创新药企、尤其是境外创新药企业才能够通过监管部门审核，获得市场认可，顺利回归国内资本市场。

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